Lees Maarten

Japanse markt blijft onvoorspelbaar

Door Maarten Kolsloot

GRONINGEN – Voor speculanten in Japanse Yen lonkten lang gouden bergen: de afgelopen jaren bloeide de ‘carry trade’ volop. Dit principe klinkt eenvoudig: je leent geld voor een lage rente, wisselt het geleende geld om in een sterkere munt en brengt het geld naar de markt waar je het meeste rendement kunt krijgen. Maar nu de onrust op de markt toeneemt, en de koers van de Yen stijgt, zakken de gouden bergen in.

Beleggingsstrateeg Michel van der Stee van Van Lanschot bankiers heeft de ‘carry trade’ van nabij gevolgd: “Beleggers hebben gedacht: als ik tegen een half procent in Japan kan lenen en dat bijvoorbeeld tegen drie of vier procent kan wegzetten in een buitenlandse markt, dan is dat mooi. Als ik vervolgens ook nog beloond word omdat mijn schuld slinkt doordat de Yen in waarde daalt, dan is de carry trade een heel leuk spelletje. Maar mensen wilden de risico`s niet zien, op een keer gaat dat fout.”

De ‘carry trade’ is de laatste weken volop in het nieuws, maar het verschijnsel is niet uniek. Maarten Schinkel schrijft voor NRC Handelsblad over de ontwikkelingen in Japan. De intensiteit van de handel is de laatste jaren veranderd: “De ‘carry trade’ in Yen speelt al een jaar of tien. Eind jaren negentig flakkerde de handel op en de laatste jaren is die weer heviger geworden. In de jaren ’20 werd er ook massaal met geleend geld belegd, maar de schaal waarop dat nu in Japanse Yen gebeurt is wel uniek.”
De laatste jaren daalde de Yen voortdurend in waarde. Deskundigen zijn het erover eens dat de munt nu veel te goedkoop is. Nu is 1 euro zo’n 160 Yen waard, volgens Jule Hinrichs ““ journalist van het Financieel Dagblad – zouden dit er tussen de 100 en 110 moeten zijn.

Onlangs verhoogde de Japanse centrale bank de officiële rente van een kwart naar een half procent. Daarmee is de rente nog steeds veel lager dan in een hoop andere landen. Toch is er onder beleggers een gevoel ontstaan dat de ‘carry trade’ eindig is. Hinrichs: “Er komt een moment waarop de Yen zo laag is dat niemand gelooft dat je de lucratieve handel in Yen nog vol kunt houden.”

Toch bleven, en blijven, beleggers de Japanse munt lenen. Hinrichs kijkt daar niet van op: “Iedere deskundige weet dat de markt overdrijft en dat de Yen te weinig waard is. Degenen die gokken weten dat ook, maar hebben ook de wetenschap dat de markt soms twee of drie jaar overdrijft. Ook al heb je het gevoel dat het eigenlijk niet kan, betekent dat niet dat zo`n mechanisme niet nog even door kan gaan. Het gaat door tot de zaak omslaat, en dat lijkt nu te zijn gebeurd. Het kan dat de carry trade op een lager niveau nog even doorgaat, maar dat kan ik niet voorspellen. Als je dat wel kunt voorspellen ben je spekkoper.”

Plotselinge koersbeweging

De hoogtijdagen van de carry trade lijken voorbij, de markt is plotseling in beweging gekomen. Wat is de verklaring voor die beweging? Van der Stee: “Het is moeilijk aan te geven waar de markt opeens zo van schrikt. De koersval op de Chinese markt lijkt de aanleiding, maar als je daarover nadenkt: de Chinese markt is vorig jaar 130 procent gestegen en staat nu ook nog steeds in de plus, dat is dus een vreemde verklaring. Mijn meest logische verklaring is dat de beurs sinds juni vorig jaar bijna onafgebroken is gestegen. Dan volgt er eigenlijk altijd een correctie, en die komt als een dief in de nacht.”

Hinrichs onderschrijft van der Stee’s visie: “De verklaring was mij ook niet zo duidelijk. Ik heb vanaf het begin geroepen: die Chinese crisis is zo weer over.”

Wat de oorzaak ook moge zijn: op dit moment stijgt de Yen in waarde ten opzichte van de euro en dollar. Michel van der Stee legt het mechanisme uit wat dan in werking treedt: “Beleggers schrikken ergens van, of dit nu de koersdalingen in China of de uitspraken van Alan Greenspan zijn, en je ziet de Yen reageren. De Yen stijgt en dat brengt sommige beleggers die fors hebben geleend in de problemen. Die partijen moeten dan ook Yen kopen om hun lening terug te betalen. Vervolgens stijgt de Yen door de groeiende vraag nog verder en heb je een soort sneeuwbaleffect. Beleggers schrikken en kopen Yen. Wat er op dit moment gebeurt is dat beleggers hun beleggingen gedaan in geleende Yen terugdraaien.”

De lage waarde van de Yen was voor beleggers een mooie opsteker maar weerspiegelde tegelijkertijd de problemen die de Japanse economie kende. Vanaf 1989 raakte de Japanse economie in het slop, de onroerendgoedmarkt ging onderuit en dat bracht de banken in de problemen. Analist van der Stee hekelt de handelswijze van de Japanse overheid in de crisis: “De Japanse overheid heeft voor de problemen geen fatsoenlijke oplossingen gezocht en een beleid van pappen en nat houden gevoerd. Het is van kwaad tot erger gegaan. De goede oplossing zou zijn geweest ““ zoals begin jaren negentig in de VS met de spaarbanken crisis ““ om de bankencrisis direct aan te pakken. Maar in Japan hoefde je niet af te schrijven op slechte leningen. Daardoor leek het alsof banken hun balansen op orde hadden. Vervolgens konden banken gewoon doorgaan met het uitlenen van gelden.”

“Dat geld werd niet aan de goede bedrijven geleend maar aan noodlijdende bedrijven. Er waren solide bedrijven die geen cent meer kregen, daar verlam je het hele systeem mee. Er werd niet ingegrepen en de overheid dacht: de problemen gaan wel over. Een tijd lang heeft men zelfs gedacht: als we nu als overheid eens heel veel geld in het systeem pompen. Er werden wegen aangelegd van hier naar nergens. Dat soort investeringen heeft alleen maar tot gevolg dat je tijdelijk de economie stimuleert maar daarmee komt het vertrouwen in het economisch systeem niet terug. De enige opbrengst was een overheidstekort.”

Deflatie

Vanaf 1997 kreeg Japan te maken met deflatie. Dit betekent dat de de prijzen dalen. Dat klinkt goed voor consumenten, maar is slecht voor de economie. Bedrijven moeten bezuinigen ten gevolgen van de lagere prijzen en lonen komen onder druk te staan. Schulden worden zwaarder. Van der Stee: “Japan heeft tien jaar lang weinig groei gehad, sinds 2002 is er weer een beetje groei, maar die werd eigenlijk volledig door de overheid gefinancierd.”

Ook journalist Hinrichs ziet de Japanse economie groeien:”Groeicijfers van twee tot drie procent zijn niet onaardig. Maar het is allemaal exportgroei en nog weinig consumptieve bestedingen.” Analist van der Stee ziet de toekomst van Japan rooskleurig in: “Over de Japanse economie zijn we voor de komende periode helemaal niet negatief. Na 1997 is men begonnen met het opruimen van de probleemleningen in het banksysteem. De kredietverlening is weer op gang gekomen en de economie groeit al weer een jaar of vier boven wat trendmatig mogelijk is. Het vertrouwen bij bedrijven is enorm hoog, al blijft de consument nog wat terughoudend.”

Japan zit in de lift, maar de toekomst blijft ongewis. Hinrichs: “Japan staat bekend als een onvoorspelbaar land. Economen weten eigenlijk niet weet wat er gebeurt na een periode van deflatie. Dat is heel lastig. Ik denk dat de economie nog wel een paar jaar doorgroeit. Maar voorspellen blijft risicovol, er bestaat geen track record van.”